MILANO (MF-NW)--"Gli analisti americani stanno facendo una cosa insolita: alzano le stime proprio mentre si avvicinano i risultati. Negli ultimi cinque anni, durante un trimestre, le avevano tagliate in media del 2,2%. Questa volta le hanno alzate dell'1,4%", dichiara Giacomo Calef, co-fondatore di Rheos Partners.
"Per l'S&P 500 la crescita attesa degli utili del terzo trimestre è così salita al 29,5% rispetto a un anno prima, con ricavi in aumento del 12,3%. Se confermata, sarebbe il terzo trimestre consecutivo sopra il 25%", prosegue l'esperto.
"Tutti gli undici settori dovrebbero mostrare utili in aumento, ma soltanto cinque a doppia cifra, guidati da energia (+114%), tecnologia (+65%), servizi di comunicazione (+51,5%) e materiali (circa +29%). Nonostante il rialzo delle stime per l'indice, durante il trimestre le previsioni sugli utili per azione sono migliorate soltanto in tre settori su undici, guidati da energia (+18%) e tecnologia (+3,5%). Negli altri otto sono state ridotte, con i tagli più marcati nei materiali (-10,2%), nei beni di consumo di base (-4%) e nella sanità (-3,3%). I materiali sono il caso più evidente: crescita attesa vicina al 30%, ma stime tagliate di un decimo in tre mesi", rileva l'analista.
"La crescita complessiva nasconde quindi una distribuzione molto diseguale", continua Calef. "Circa due terzi dell'incremento atteso dei profitti derivano dalla tecnologia e dai grandi gruppi legati all'intelligenza artificiale, inclusi Alphabet, Amazon e Meta. I semiconduttori registrano una crescita attesa degli utili del 130% su base annua. Senza il loro contributo, la crescita del settore tecnologico scenderebbe dal 65% al 24,4%".
"Con ricavi attesi in crescita del 12,3% e utili del 29,5%, la differenza la fanno i margini: il margine netto stimato è del 15%, dal 13% di un anno prima, ma sotto il 17% del trimestre precedente, massimo dal 2009. Poco meno della metà della crescita degli utili viene quindi dalle vendite, il resto dalla maggiore redditività", afferma l'esperto.
Per l'analista, "la distinzione conta per le valutazioni. Margini sostenuti da produttività ed economie di scala possono durare e giustificare multipli più alti. Margini legati a condizioni eccezionali, come un'energia cara per uno shock geopolitico o un ciclo di investimenti in AI che premia soprattutto chi vende infrastrutture, sono una base meno affidabile per gli utili futuri".
"Dall'ottobre 2022, il peso delle prime dieci società nell'S&P 500 è salito dal 28% a circa il 40%. Nello stesso periodo, soltanto tecnologia e servizi di comunicazione hanno fatto meglio dell'indice complessivo", prosegue Calef.
"Concentrazione, però, non significa necessariamente bolla", rileva l'esperto. "I grandi gruppi tecnologici giustificano in parte valutazioni superiori con vantaggi competitivi e rendimenti sul capitale elevati. Il rischio non è la concentrazione in sé, ma che i prezzi incorporino una crescita dei profitti difficile da sostenere".
"Il rapporto tra prezzo e utili attesi dell'S&P 500 è intorno a 19, sotto la media quinquennale di 19,8 e quella decennale di 19,1. Ma quei confronti non incorporano direttamente rendimenti obbligazionari oggi molto più elevati. E il multiplo appare contenuto perché gli utili attesi sono saliti: se le stime rallentassero, salirebbe anche a prezzi fermi", prosegue l'analista.
"Le grandi banche americane aprono la stagione il 13 e 14 ottobre. Per la tecnologia il test sarà la tenuta dei margini e la conversione dei ricavi in cassa. Indicazioni per il 2027 che confermino margini vicini ai livelli attuali rafforzerebbero la lettura strutturale; revisioni al ribasso concentrate nei grandi gruppi la indebolirebbero", dichiara Calef.
"Il rischio principale non è necessariamente una contrazione degli utili, ma una crescita positiva che si riveli insufficiente rispetto a quanto è già nei prezzi. Quanto più pochi titoli determinano il risultato complessivo, tanto maggiore è l'effetto che una delusione circoscritta può avere sull'indice", conclude l'esperto.
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1410:28 ott 2026